Sáp nhập doanh nghiệp: Ai được, ai mất?

Một trong những thương vụ Mua bán Sáp nhập (M&A) đang rất được các nhà đầu tư trên thế giới quan tâm đó là ý tưởng mua lại Yahoo của Microsoft để đối đầu với gã khổng lồ tìm kiếm Google.

Trang web theo dõi diễn biến của khu tài chính Wall Street www.WallStrip.com cho biết, chỉ mấy phút sau khi New York Post và Wall Street Journal đưa tin, cổ phiếu của Yahoo tại Sàn giao dịch New York đã tăng 19%, đạt 33,37 USD/cổ phiếu. Theo Bloomberg, mức tăng này là kỷ lục mới của Yahoo trong vòng bốn năm rưỡi nay. Tuy nhiên, giá cổ phiếu của Microsoft lại sụt giảm 1,7% do các nhà đầu tư lo lắng. “Không lo sao được nếu công ty bạn góp vốn trước nay thu lợi lớn nhờ việc bán phần mềm nay lại bỏ ra một khoản kếch sù để đầu tư vào lĩnh vực truyền thông, quảng cáo” – chuyên gia Chris Cathcart giải thích.

Trên thị trường phương Tây, khi thông báo về việc thôn tính, giá cổ phiếu của mục tiêu thường tăng lên khoảng 40%. Ví dụ, cách đây không lâu, sau khi thông báo về khả năng tập đoàn Đức HENKEL mua lại hãng mỹ phẩm WELLA, giá cổ phiếu của hãng này tăng vọt thêm 41%. Lý do khiến cho cổ phiếu của công ty mục tiêu thường tăng đó là công ty tiến hành sáp nhập thường phải trả một khoản chi phí lớn cho hoạt động sáp nhập của họ. Nếu như công ty này không đưa ra một mức giá cao hơn mức giá đang được chào bán trên thị trường cho cổ phiếu của công ty mục tiêu thì những người chủ sở hữu hiện tại của công ty sẽ không sẵn sàng bán cổ phần của họ cho công ty thôn tính.

 

Thiệt thòi trong những thương vụ M&A chính là những người mua. Thông thường sau khi thông báo về kế hoạch mua, giá cổ phiếu các công ty bắt đầu giảm xuống (đây là thước đo cho thấy rằng thị trường thường coi việc sáp nhập là sai lầm). “Phần thưởng” của thị trường dành cho cổ đông công ty mục tiêu lớn bao nhiêu thì giá cổ phiếu của công ty sáp nhập giảm bấy nhiêu, và như vậy thiệt hại của cổ đông là không thể nào đo lường được. Như đã đề cập ở trên, công ty sáp nhập thường phải chi trả số tiền lớn hơn nhiều so với giá trị thực của công ty mà nó thôn tính. Thêm vào đó có rất nhiều rủi ro và bất trắc tiềm ẩn trong một vụ sáp nhập. Dưới đây là một số những khó khăn mà công ty sáp nhập có thể gặp phải:

 

– Những thay đổi bất thường trong quá trình sáp nhập: Sự khác biệt về văn hóa công ty
– Giảm năng suất vì những xung đột trong ban quản trị
– Gánh thêm các khoản nợ và các chi phí khác liên quan đến hoạt động sáp nhập
– Các vấn đề về mặt kế toán có thể ảnh hưởng đến tình hình tài chính của công ty sáp nhập, ví dụ như chi phí tái cấu trúc-tổ chức, hay các vấn đề có liên quan đến uy tín, thương hiệu công ty…
– Sự ra đi của các nhân sự chủ chốt của 2 doanh nghiệp do bất đồng quản điểm…

Rõ ràng, việc sáp nhập có ý nghĩa chỉ trong trường hợp nếu như lợi ích (hiệu số giữa giá trị doanh nghiệp sau khi sáp nhập và tổng của hai doanh nghiệp trước khi sáp nhập) lớn hơn chi phí. Tuy nhiên, vẫn có nhiều nhà quản lý cho rằng, chỉ cần mua những doanh nghiệp ở những lĩnh vực đang được coi là tiềm năng hoặc mua theo giá thấp hơn giá trị sổ sách kế toán, thì sự cộng hưởng (lợi ích nảy sinh ra từ quá trình sáp nhập hai công ty) sẽ tự nhiên xuất hiện.

 

Chủ tịch Hãng “Berkshire Hathaway” Warren Buffett miêu tả lại động lực của quá trình M&A như sau: “Rõ ràng, nhiều nhà quản lý đến bây giờ vẫn còn ngây thơ tin vào câu chuyện cổ tích dành cho trẻ nhỏ- chàng hoàng tử thoát khỏi hình hài con ếch ghê tởm bị phù phép khi nhận được nụ hôn từ nàng công chúa. Chính vì vậy, họ vẫn còn tự tin rằng, “nụ hôn” của những người quản lý có khả năng tạo nên sự “kỳ diệu” với mức lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ sáp nhập. Chính cách nhìn chủ quan đó tạo ra cơ sở cho nhiều thỏa thuận M&A. Chúng ta nhìn thấy quá nhiều “nụ hôn” như vậy, nhưng lại nhìn thấy quá ít sự “kỳ diệu” thực sự. Tuy nhiên, rất nhiều “nàng công chúa- nhà quản lý” vẫn giữ lại sự tự tin thái quá đối với kết quả “những nụ hôn” trong tương lai, ngay cả khi doanh nghiệp của họ hoàn toàn nằm trong “kiếp ếch” và không hề có được “sự biến đổi diệu kỳ”.

 

Thực tế cho thấy ngay cả những thỏa thuận M&A được tính toán kỹ đôi khi cũng đem lại thất bại. Vấn đề ở chỗ là không tồn tại phương pháp tài chính hoàn hảo nào tính toán lợi ích việc sát nhập. Phương pháp quy đổi dòng tiền tương lai thường hay được sử dụng nhưng phức tạp đến mức, đôi khi chính những chuyên gia phân tích lại để xót nhiều lỗi.

Chính vì vậy, nhiều chuyên gia tài chính phương Tây khuyên nhủ rằng, chỉ nên sử dụng việc quy đổi đối với những dòng tiền bổ sung có được từ việc sáp nhập, và sau đó, kết quả này cộng với giá trị thị trường của công ty đi thôn tính. Trong trường hợp này, các nhà phân tích chỉ cần tính toán kỹ những dự đoán liên quan đến việc phát sinh thêm dòng tiền trong tương lai.

Ngoài những lỗi khi đánh giá dòng tiền khi trong các hợp đồng M&A, còn có những sai lầm trong công tác đánh giá tài sản và các khoản nợ.

 

Về mặt lý thuyết, hiệu quả đạt được trong M&A là do sự tiết kiệm (Economy of scale), trong đó có việc giảm các chi phí từ quản lý tập trung. Tuy nhiên, trên thực tế thường ngược lại: Điều hành một tập đoàn lớn với nhiều chi nhánh lại phức tạp hơn, và như vậy, đội ngũ cán bộ quản lý lại lớn và cồng kềnh hơn. Người khổng lồ trong lĩnh vực dược phẩm PFIZE của Mỹ thông báo bán Công ty SCHICK-WILKSON SWORD sau khi mua lại từ hai năm trước. PFIZE bắt buộc phải làm điều này vì việc tăng chi phí quản lý quá mức, kết quả là thu nhập của SCHICK giảm 7%.

Theo các chuyên gia phân tích, một phần lớn trong số những M&A thất bại là do mục đích thay đổi hoạt động. Aleksei Moiseev cho rằng “Những người điều hành không cần phải thay đổi hoạt động kinh doanh thay cho sự quyết định của các cổ đông. Tốt hơn hết là đưa tiền cho các cổ đông để họ đầu tư vào nơi mà họ muốn.

 

Khi mà những người quản lý bắt đầu mon men tới lĩnh lực không phải của mình thì ngay lập tức, doanh nghiệp trở nên kém hiệu quả. Nếu như ai đó sản xuất bàn là tốt nhất thì không có nghĩa là anh ta sẽ làm được đồ chơi loại tốt. Cần phải làm những việc mà mình biết làm. Việc chuyển đổi hoạt động thường làm phân tán sự tập trung của những người điều hành”.

 

Như vậy, khi một công ty sáp nhập với một công ty khác thì chúng ta luôn có khả năng sẽ dự đoán được những tác động ngắn hạn của sáp nhập đối với giá cổ phiếu của cả hai công ty. Thông thường cổ phiếu của công ty tiến hành sáp nhập sẽ giảm và giá cổ phiếu của công ty mục tiêu sẽ tăng. Tất nhiên đây chỉ là nhận xét chủ quan, ngoài ra vẫn có những ngoại lệ. Nếu như một vụ sáp nhập tiến hành trơn tru thì viễn cảnh với công ty sáp nhập là hoàn toàn sáng sủa.

Tổng hợp